汽车产业智能化转型(汽车转向新技术)

（报告出品方/作者：兴业证券，戴畅、董晓彬）1、2022H1 回顾：公共卫生事件冲击，打乱产销恢复节奏1.1、行业总量：物料短缺与公共卫生事件冲击，销量承压行 业销 量 ： 22 年 1-5 月 份 汽 车 、 乘 用 车 和商用车批发销量分别同比-12.1%/-3.5%/-41.8%，展望下半年，随着复工复产、购置税政策刺激、地方政府政策的不断出台，乘用车销量预计 6 月同比转正，下半年有望迎来强势反弹。
22 年 1-5 月份汽车总批发销量 954.5 万辆，同比下降12.1%，其中1-2 月份逐步摆脱缺芯影响，实现同比增长，分别为+1.1%/+19.4%，受公共卫生事件影响，3-4月份销量再次受到抑制，分别同比-11.6%/-47.6%；伴随复工复产推进，5月销量降幅收窄，同比-12.5%。
乘用车1-5月份批发/零售销量分别为812.6/701.6万辆，分别同比-3.5%/-16.8%，月度销量走势与汽车总批发销量相同，其中乘用车月度批发销量1-2 月份同比+6.9%/+28.7%，3-5 月份同比-0.5%/-43.4%/-1.4%；乘用车月度零售销量1-2月同 比 -4.0%/-9.5% ， 降 幅 相 较 于 去 年 年 底已收窄，3-5 月份同比-15.2%/-38.4%/-21.2%，5 月份乘用车批发和零售情况均出现了比较明显的改善。
商用车 1-5 月份批发销量 141.8 万辆，同比-41.8%，降幅较大预计主要由于：（1）20-21 年，国六实施，国五车型抢装，透支了部分销量；（2）公共卫生事件因素影响，物流需求短期下降；商用车市场进入调整期。
展望下半年，随复工复产推进，以及刺激政策的作用，乘用车销量同比增速预计6 月份转正，下半年迎来强势反弹。
重卡、客车 1-5 月表现依然承压，销量为 32.4/14.5 万辆，同比-63.2%/-29.3%。
重卡 2020 年销量冲顶达到 161.7 万辆（前期国三车淘汰强装等），2021年7月1日国六切换后下半年进入调整周期。
22 年 1-5 月份行业仍处于调整中，销量32.4万辆，同比-63.2%。
在客车领域，22 年 1-5 月份销量14.5 万辆，同比-29.3%，跑赢重卡与商用车大盘。
新能源汽车：1-5 月份同比+112.6%，销量占比不断提升，22 年4/5 月份达到25%/24%。
22 年 1-5 月份新能源汽车批发销量 199.5 万辆，同比+112.6%，其中3-5月份在汽车供应链受到疫情冲击的情况下，依然实现了同比大幅增长，分别为+114.3%/+44.9%/105.6%，在汽车销量总体下滑的背景下，销量占比稳步提升，22年 4/5 月份的销量占比已经达到 25%/24%。
新能源乘用车：1-5 月份同比+115.2%，销量占比提升且高于新能源汽车，22年4/5 月份达到 29%/26%。
22 年 1-5 月份新能源乘用车批发销量190.8 万辆，同比+115.2%，其中 3-5 月份分别同比+117.5%/+45.3%/109.2%，销量占比提升且高于新能源汽车整体水平，22 年 4/5 月份的销量占比已经达到29%/26%。
库存系数：4 月经销商库存系数被动提升，绝对库存仍处于低位，5 月份批发恢复 好 于 零 售 ， 行 业 加 库 存 。
22 年 1-5 月 份经销商库存系数分别为1.46/1.85/1.75/1.91/1.72，4 月库存较高主要是销量受到公共卫生事件冲击大幅下滑，库存系数被动提升（受公共卫生事件冲击，22 年4 月份乘用车零售销量仅为 97.4 万辆）。
用 4 月批发销量乘以 4 月库存系数测算4 月末行业绝对库存当量在 200 万辆左右，仍处于低位水平。
5 月份零售/批发销量分别为128.3/162.3万辆，环比+31.8%/+68.2%，库存绝对当量增加。
5 月份自主/合资/高端豪华品牌库存系数分别为 1.79/1.81/1.40，其中豪华品牌明显好于整体水平，自主品牌优于合资品牌。
乘用车分系别结构：自主品牌销量占比不断攀升，22 年4 月份达到57%，5月份下滑至 49%，主要由于德系、美系出现反弹。
自主品牌乘用车1-5 月份销量389.2万辆，同比+11.0%，自 21 年 4 月份以来，连续跑赢乘用车总体情况，市占率稳步提升，22 年 4 月份销量占比提升至 57%，主要得益于：（1）国产新能源汽车处于行业领先水平，放量明显；（2）国产品牌认可度提升，在中高端品牌不断取得突破。
5 月份自主品牌销量占比下滑至 49%，主要由于德系、美系出现反弹，销量占比环比四月份+5.6pct/+4.1pct。
乘用车分车型结构：轿车、SUV 各占半壁江山。
22 年1-5 月份轿车、SUV批发销量分别为 383.9/385.3 万辆，分别同比-1.8%/-3.3%，两者在乘用车中的销量占比趋于稳定。
1.2、行业盈利：22Q1 行业收入/利润同比降幅相对21Q4 收窄2022Q1 行业收入利润同比降幅相对 21Q4 收窄，主要是汽车行业销量增速22Q1相比 21Q4 好转且产业链传导以及调价使得原材料同比影响22Q1 相对21Q4减弱。
2021 年汽车行业实现营收 3.08 万亿元，同比+10%，2022Q1 汽车行业营收0.76万亿元，同比-5%，环比-7%。
2021 年汽车行业归母净利润926.3 亿，同比上升24%，2022Q1 汽车行业归母净利润 309.7 亿，同比下降 3%，环比上升310%。
分版块看，2022Q1 乘用车板块表现亮眼。
2022Q1 汽车行业营收同比-5%。
其中乘用车/客车/零部件收入同比正增长，增速分别为 10%/3%/6%，主要因为去年同期受疫情影响基数较低以及行业恢复正增长。
2022Q1 汽车行业利润同比增速-3%，其中乘用车/货车/零部件/汽车服务利润分别同比+54%/-61%/-18%/-41%。
预计 22Q3 及 22Q4 行业盈利将实现景气度反转。
公共卫生事件冲击逐步减弱，各地复工复产稳步推进，且中央地方密集出台汽车消费支持政策，促进后续终端汽车消费，叠加去年同期基数较低，我们认为汽车下半年有望实现景气反转。
22Q3及 22Q4 行业盈利情况将逐渐向好。
1.3、二级市场：2022Q1 汽车持仓环比下降，仍处于低配状态汽车板块持仓在 21Q3/21Q4 连续上升，2022Q1 下滑，而22Q1 比亚迪、德赛、小康、拓普、华域、伯特利等持股比例逆势提升。
我们统计了2021Q1-2022Q1股票型及混合型基金重仓标的分行业数据，在所有申万一级行业中，2022Q1基金十大重仓股对电力设备的持股比例最高，达到 16.63%；食品饮料以13.16%居于第二；汽车板块持仓比例为 2.23%，环比下降 0.55pct,位列第12，较2021Q4略微下降。
分公司看，基金在 22Q1 对比亚迪持股比例最高，达44.57%，且2022Q1逆势加仓比亚迪、德赛、小康、拓普、华域、伯特利等。
1.4、行业估值：2022 年行业估值先下调后回升2022年以来行业估值先跌后升，当前整车接近/零部件略超过2021年底水平。
2022年初以来随着板块的大幅调整，板块估值大幅下调，4 月底以后板块指数回升，估值明显回升。
从 2022 年 4 月 30 日到 2022 年 6 月10 日，乘用车PE（TTM）由34.9 回升至 40.6 倍，客车 PE（TTM）由 49.4 回升至64.4 倍，货车PE（TTM）由19.9 回升至 46.7 倍，零部件 PE（TTM）由 22.3 回升至29.7 倍。
2、2022H2 展望：复工复产+政策托底，行业景气反转向上2.1、乘用车展望：政策刺激，下半年景气向上历史销量周期复盘：购置税等优惠政策与宏观环境对汽车消费影响较大。
历史上2009-2010 年/2016-2017 年两轮销量反转向上周期中，购置税优惠均对乘用车消费促进起到明显作用，2020-2021 年的销量反转周期中宏观环境对汽车消费的影响较大。
1）2009-2010 年的周期向上：购置税优惠+汽车下乡政策有效拉动汽车销量2009 年 1 月 14 日，国务院决定，从 2009 年 1 月 20 日至12 月31 日，对1.6升及以下排量乘用车减按 5%征收车辆购置税。
2009 年底政策决定，自2010年1月1 日起至 12 月 31 日止，对购置 1.6 升及以下排量的乘用车减按7.5%的税率征收车辆购置税。
同时，2009-2010 年还有汽车下乡政策刺激。
政策出台前，受经济危机影响，乘用车月销处于历史低位，连续 3 个月同比负增长（2008.11-2009.1）。
政策出台后，行业销量同比迅速转正并持续高增长，2009 年下半年月销同比均在50%以上。
乘用车批发从 2008 年仅 675.6 万辆，同比+7.3%，到2009 年全年（1.6L及以下购置税减半按照 5%）增长 52.9%，2010 年（1.6L 及以下购置税7.5%）增长 33.2%。
2）2016-2017 年的周期向上：购置税优惠政策的刺激2015 年 9 月 29 日，国务院决定，从 2015 年 10 月1 日到2016 年12 月31日，对1.6 升及以下排量乘用车减半征收购置税。
2016 年底财政部发文，自2017年1月 1 日起至 12 月 31 日止，对购置 1.6 升及以下排量的乘用车减按7.5%的税率征收车辆购置税。
政策出台前，汽车行业月销处于低位，连续3 个月同比负增长（2015.6-2015.8）。
政策出台后，月销同比迅速转正并持续高增长。
乘用车批发从 2015 三季度最差单月负增长，到 2016 年全年（1.6L 及以下购置税减半按照5%）增长 15.3%，2017 年（1.6L 及以下购置税 7.5%）增长1.4%。
3）2020-2021 的周期向上：受到宏观环境与外部因素的冲击。
2018 年到 2019 年，因为前期购置税优惠的透支，中美贸易战的冲击，乘用车月度同比销量持续负增长。
其中 2019 年底月度同比销量负增长幅度收窄，行业逐渐企稳，但是 2020 年出现公共卫生事件，乘用车月度同比在20Q1 再次大幅下滑。
20Q2 公共卫生事件影响逐步消除，乘用车月度同比下滑幅度再次收窄，并在20Q3和 20Q4 持续转正。
21 年行业需求继续底部回升，但是行业供给侧出现芯片短缺，行业批发销量同比依次走弱，在 21Q3 见底，21Q4 逐步好转。
2022 年年初以来汽车行业消费刺激政策作用范围更广、力度更大。
2022年初以来国务院、工信部等陆续出台乘用车购置税减征、新能源汽车下乡政策，上海、深圳、山东等多个地方政府也出台相关购车补贴、增加牌照供给等相关汽车刺激政策。
就购置税优惠政策而言，本次购置税减半的政策实施对象覆盖30 万元以下排量小于 2L 的燃油车，而过去的购置税政策主要针对1.6L 以下排量的燃油车，因此本次购置税优惠政策的作用范围更广，力度更大。
同时，2022 年以来各地方密集的政策预计也将对汽车销售产生促进作用。
2.2、行情展望：政策刺激，下半年景气向上历史上汽车周期反转板块呈现“销量反转”+“业绩兑现”两波机会，其中零部件和整车会因“边际信息”和“性价比”不同而表现不同。
1）2015Q4 到 2016 年的周期向上：15Q4 销量反转第一波，16Q2 业绩兑现第二波。
受到政策方面的刺激催化，汽车板块 15 年 9 月中旬开始触底反弹，整体15Q4在销量逐步反转过程中开始加速向上，汽车指数从 15 年9 月15 日底部持续向上至15 年 12 月 30 日的阶段性顶部，涨幅 45.7%, 同期上证综指，沪深300 涨幅18.9%，19.4%, 汽车超额收益 26.8%、26.3%。
16Q1 整体市场熔断，汽车基本无超额收益。
16Q2 进入年报兑现期，汽车超额收益再次明显，汽车板块指数从2016 年3月11日阶段性底部到 2016 年 5 月 5 日阶段性顶部涨幅16.6%，同期上证综指，沪深300 涨幅 6.7%、6.5%，汽车板块整体超额 9.9%、10.1%。
2016-2017 年汽车销量同比依然为正，但是并没有额外超预期，汽车板块涨幅没有超额甚至负超额。
分整车和零部件看，此轮周期反转的两波机会中，零部件整体较强。
15Q4零部件的超额收益更加明显，我们回顾分析认为主要是当时零部件电动智能的看点更多，而整车龙头新车以及崛起趋势等边际信息当时较弱，零部件在周期反转的过程中吸引了更多资金。
16Q1 熔断，零部件估值压缩，而整车前期上涨较少就呈现出领先零部件的超额收益。
16Q2 业绩兑现的时候，零部件整体超额再次领先整车。
2）2020Q2 到 2020Q4 的周期向上：2020Q3 第一波超额，2020Q4 第二波超额19Q4 乘用车板块月度同比增速收窄有反转趋势时，行业在19Q4 已经开始有一波小幅超额。
后续公共卫生事件打乱行业复苏节奏，直至2020Q3 行业销量反转为正的时候，汽车行业涨幅开始再次大幅超越大盘。
汽车从2020 年5 月25 日阶段性低点到 2020 年 9 月 18 日阶段性高点上涨 39.2%,同期上证综、沪深300指涨幅18.5%、23.7%，汽车超额收益 20.8%、15.5%。
进入2020 年10 月，汽车板块三季报兑现，同时核心公司智能驾驶进展超预期，汽车板块进一步上涨。
汽车板块从2020 年 9 月 28 日阶段性低点到 2021 年 1 月 13 日阶段性高点上涨28.1%，同期上证综指、沪深 300 上涨 11.8%、21.7%，汽车板块超额收益16.3%、6.4%。
21年Q2 在批发端芯片（台积电 5/6 月表态）供给改善预期下，板块再次出现较大超额，后 21Q3 马来西亚疫情等使得芯片供给再次严峻板块大幅负超额，直到21年Q4批发数据环比改善，缺芯真实缓解下，板块继续出现超额。
展望 2022H2，汽车销售有望进入新一轮周期反转，板块超额机会从时间和空间角度值得期待。
1）时间维度：我们预计此轮汽车周期反转的第一波销量反转机会有望延续到7、8 月，而 10 月三季报前后或还有“业绩兑现”第二波。
伴随2015Q4-2016Q2，2020Q2-2020Q4 的两次汽车销量周期反转，整体汽车板块都演绎了“销量反转”和“业绩兑现”的两波机会，且销量兑现的机会从时间维度看都延续到了行业月度销量同比回正。
考虑此轮公共卫生事件冲击下的恢复以及中央和地方政策刺激共同作用下的汽车复苏，我们判断汽车月度销量有望在22Q3 实现月度同比回正，因此我们认为第一波“销量兑现”的板块超额从时间维度还没有走完。
同时随着政策催化和复工复产推进，行业销量在 22Q3 有望开始同比大幅向上，22Q3板块三季报前后有望再次出现“业绩兑现”的第二波行情。
2）空间维度：考虑此轮政策刺激、板块基本面反转程度、以及涨幅与历史的比较，我们认为次轮周期复苏板块仍有上涨空间。
2015Q4-2016Q2 的周期反转机会中，第一波的销量反转汽车绝对涨幅 45.7%，超额收益26.8%，第二波业绩兑现驱动的板块绝对涨幅 16.6%，超额 9.9%。
2020Q2-2020Q4 周期反转机会中，第一波销量反转绝对涨幅 39.2%，超额 20.8%，第二波业绩兑现驱动的板块绝对涨幅28.1%，超额 16.2%。
此轮汽车底部反弹（2022 年 4 月 26 日-2022 年6 月10 日）汽车绝对涨幅 38.1%，超额 24.3%。
考虑 22 年政策支持力度类似2016 年，且明显强于2020 年的政策支持情况，而 2022 年从 H1 到 H2 的景气回升的幅度预计不弱于历史上两轮的情况，我们预计此轮周期反转由“销量反转”驱动的第一波机会空间还未结束，且后续预估还会有“业绩兑现”的第二波行情。
（报告